バランスシート不況の足音

バランスシート不況の足音 中国恒大危機、米に波及も

日経QUICKニュース(NQN) 編集委員 永井洋一
https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUB00013_Q1A930C2000000/

『バブル崩壊はいつも突然、やってくる。中国の不動産大手、中国恒大集団の債務危機が象徴する中国の不動産バブル懸念は「バランスシート不況」を引き起こす恐れがある。株式や不動産などの資産価格の下落が企業を一斉に借金返済へと走らせ、経済の縮小均衡を招いた1990年代から2000年代初頭にかけての日本のパターンだ。当時と比べ、経済の相互依存度は格段に高まった。中国の問題が米国に広がるリスクシナリオを点検する。

バランスシート不況の名付け親である野村総合研究所のリチャード・クー氏は、中国が陥るリスクについて「資産価格の上昇を借金で支えている現実を考えれば、ある」と断言する。

日本との違いは、共産党独裁ゆえに機動的な財政出動が可能な点。08年のリーマン・ショック時のような大規模な景気対策を打ち出せば、ひとまず危機は回避できるだろう。これがクー氏のメインシナリオだ。

「だが恒大問題は、いかにもタイミングが悪い」ともクー氏は指摘する。国民がある程度豊かになり人件費が上昇すると、それを嫌って外国企業が他国に移転し、国際競争力の低下を招くことで経済成長が鈍る「中所得国のわな」への懸念が強いためだ。中国の1人あたりの国内総生産(GDP)は19年に中所得の目安とされる1万ドル(約110万円)を超えた。

そのタイミングで、習近平(シー・ジンピン)指導部は「共同富裕(ともに豊かになる)」の旗の下、IT(情報技術)や教育、ゲーム、芸能といった産業への介入や規制強化に乗り出した。海外企業の流出に加え、国内企業の経営者心理まで萎縮すると、債務削減のための売却で資産価格が下落し、新たな債務削減を招く縮小均衡の火種が膨らむ。バンク・オブ・アメリカなどの米銀は最近、相次いで中国の成長率見通しを引き下げた。

「恒大の状況は中国固有の問題」。米連邦準備理事会(FRB)のパウエル議長は9月22日の米連邦公開市場委員会(FOMC)後の記者会見でこう語り、米経済への影響を否定した。たしかに米国の低格付け(ハイイールド)債市場はいまのところ落ち着いている。だが、SMBC日興証券の村木正雄氏は「将来、中国経済の失速が世界経済を減速させ、米国の社債市場で『RUN(取り付け)』が発生するリスクは排除できない」と話す。

米国では中国の理財商品と同様、個人に人気が高く、性質も似たクレジット投資信託が急拡大している。こうした投信は、流動性の低い社債やローンなどで運用しており、社債やローンなどの保有残高は20年末時点で約3兆6000億ドル(400兆円)と過去20年で8.6倍に膨らんだ。米国企業(金融を含む)の債務に占めるクレジット投信への依存度は08年の5%から20年は20%超に上昇した。

一方、こうした投信はほとんどが換金自由をうたっているため、解約が殺到すると社債やローンの投げ売りが発生しやすい。村木氏によれば米社債市場では15年12月など過去6年で3回、投げ売りが発生し、そのたびに日経平均株価は20~30%急落した。きっかけはいずれも中国や米国の景気懸念だ。

90年代の日本は銀行主導経済から市場型経済への移行に伴う企業再編の過程で政策判断を誤り、バランスシート不況に陥った。現在の中国も官と銀行が管理する「護送船団方式」からの離脱や政策ミスのリスクといった似通った条件がそろう。

国際決済銀行(BIS)のデータによれば、日本では住宅価格の最高値からの下落率が15%を超えた97年10~12月期に北海道拓殖銀行や山一証券が破綻。金融危機が深まった。中国に加え、米国の住宅価格の高騰ぶりも気になる。恒大問題を端緒としたリスクシナリオの有効期限は10年単位に及ぶことを覚悟する必要がある。

(日経QUICKニュース 編集委員 永井洋一)』